作者：于博，黄文琛

事件描述

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2023年7月28日，日本央行以8-1的投票结果决定调整收益率曲线控制（YCC），允许10年期日本国债收益率的波动范围更加灵活性。

核心观点

1、日央行宣布调整YCC，在市场操作中不再严格限制10年期国债收益率在±0.5%的目标区间，但仍维持基准利率在-0.1%的历史低值。

2、此次调整货币政策的主因在于日本通胀压力增大，且收益率曲线持续扭曲。

3、本次YCC的调整仅是增加了灵活性，新任行长植田和男的立场也持续偏鸽，未来短期内或难以再次改变YCC政策以及实现货币政策的全面正常化。

4、YCC边际松绑意味着货币政策转向的第一步已经开始实现，叠加欧美加息周期走向尾声，或能吸引一定资金从外国资产回流日本，带动日元重回升值区间。

目录

1. 日本央行调整了什么

2. 为何调整货币政策

3. 未来货币政策如何期待

4. 日元有望迎来升值

以下是正文

日本央行调整了什么

本次日本央行利率决议主要调整了10年期国债收益率目标区间的限制性，在市场操作中仅将+0.5%的区间上下限作为参考，不作为刚性限制，允许长期收益率突破±0.5%的区间，并以1%的利率水平主动购债。

但日央行本次并未调整基准利率，日本基准利率仍然维持在-0.1%的负利率区间内。总的来说，尽管日本央行现有的超宽松货币政策立场并未转向，但有意引导长期收益率向上波动，已经实施近7年的YCC政策开始边际松绑。

为何调整货币政策

日本摆脱通缩、通胀压力增大是主要原因。日本春季薪资谈判的强劲工资增长提振了整体薪资增速，上半年日本CPI增速维持在3%以上的高位，收入增长带动了日本消费，经济活动强度有所改善，因此央行以更大的灵活性实施YCC有助于增强宽松政策的可持续性。此外，宽松的货币政策带来的收益率曲线扭曲也是压力之一，欧美加息与日本宽松的货币政策错位引发利差的持续走阔，因此，日本央行调整YCC的限制性能够在宽松立场不变的情况下纠正收益率曲线的扭曲情况。

未来货币政策如何期待

新任日本央行行长植田和男4月上任以来，多次表态不考虑加息或者改变YCC政策，整体立场相对偏鸽。就本次货币政策的调整来看，也只是增加了灵活性，既没有改变10Y国债的波动区间，也没有进一步结束收益率曲线控制，是市场预先设想的选项中最不鹰派的。在后续的记者发布会上，植田和男也再度表示今天的举措并非迈向正常化的一步，实现2%通胀目标仍有一段距离，将维持强有力的货币宽松政策，因此，再次调整或结束YCC政策以及货币政策的全面正常化或难以很快发生。

日元有望迎来升值

实际上，在货币政策决议发布之前的凌晨，日本媒体就曾透露日央行将讨论调整YCC，或允许长期利率在一定程度上超过0.5%的上限，因此市场对于YCC区间进一步上调有所预期。最终日央行选择仅调整收益率波动的灵活性，市场预期落空带动日元、日债短线下行，日经225跳升，但很快在市场对长期货币政策转向的预期中趋势重新逆转，日元重新升值，日股下跌。

展望未来，我们认为，日本央行从“非常规”走向“常规”甚至转向紧缩的道路虽然漫长，但YCC边际松绑意味着货币政策转向的第一步已经开始实现，未来沿着“调整YCC、退出YCC、退出负利率”的货币政策正常化三步走，叠加欧美加息周期走向尾声，或在一定程度上吸引资金从美债等外国资产回流日本，带动日元重回升值区间。

风险提示

1、海外输入性通胀压力超预期：俄乌冲突的不确定性使得能源价格走势仍然可能出现超预期上行的情况，从而导致日本通胀受到输入性因素影响超预期上行。

2、货币政策立场转向超预期：通胀稳定上行的情况下，叠加日本经济持续修复，可能使得日本央行超预期调整YCC政策和基准利率。

研究报告信息

证券研究报告：日央行要重启正常化了吗？

对外发布时间：2023-7-29

研究发布机构：长江证券研究所